El ECB revisará el mantenimiento de las operaciones full allotment a finales de año

El ECB mantuvo ayer los tipos de interés en el 1% y las medidas no estándares de política monetaria*, sin sorpresas, señalando en su análisis económico que el crecimiento económico en la zona euro será moderado en el segundo semestre de 2010.

Según Trichet la recuperación global continuará sostenida por el comercio global, que crecerá más de lo previsto, afectando positivamente vía exportaciones a la zona euro mientras se fortalece de la demanda del sector privado (consumo).

La inflación repuntó en el mes de septiembre hasta el 1,8% (desde 1,6% en agosto) debido al aumento de los precios del petróleo y otras comodities, siendo esto último uno de los mayores riesgos para el crecimiento económico junto con las políticas proteccionistas y la corrección in progress de los desequilibrios globales.

Esperan que aumenten los impuestos indirectos en la zona euro, de acuerdo a los presupuestos de 2011 y las medidas de consolidación fiscal ya adoptadas en algunos países (V.g. Portugal e Irlanda)**.

En la ronda de preguntas y respuestas Trichet aclaró que la subida de tipos de interés en los mercados de dinero responde a menores peticiones de liquidez (-79 B EUR) en las subastas de financiación a 1 semana, 1 mes y 3 meses (full allotment) por parte de las entidades financieras***.

En referencia a las tensiones en los tipos de cambio Trichet declaró que “deben reflejar los fundamentos económicos mientras el exceso de volatilidad y los movimientos desordenados tienen implicaciones adversas para la economía y la estabilidad financiera”.

Trichet está de acuerdo en que “un dólar fuerte está en los intereses de las autoridades de EEUU”. Este fin de semana tendrá lugar una reunión de ministros y banqueros centrales de las mayores divisas en flotación en Washington, EEUU.

A finales de este año harán una evaluación sobre las estrategias de salida de las medidas no estándares de política monetaria.

Buen fin de semana.

* En relación a la provisión total de liquidez en las subastas de financiación (full allotment) Trichet justificó su mantenimiento para ayudar al buen funcionamiento y normalización del sistema financiero y del mecanismo de transmisión de política monetaria.
**Trichet reclamó mayores reformas en aquellos países con elevado déficit fiscal/externo y con menor competitividad.
*** En esencia, esto forma parte del proceso de normalización del sistema financiero europeo.

Los expertos vaticinan un EURUSD a 1,43-1,45 para finales de año

En las últimas comparecencias de Bernanke y Trichet señalaron la importancia de la demanda externa (comercio) como una de las principales vías de crecimiento económico (PIB), ante la débil recuperación y el elevado desempleo interno en las economías desarrolladas.

En la última reunión del G20* (punto 35 en adelante, pdf, inglés) (Toronto, 26/27 de junio) uno de los principales asuntos que se trataron fue la lucha contra el proteccionismo y la promoción del comercio internacional**.

En el comunicado del 01/09 (web, inglés) la WTO (Organización Mundial de Comercio) indicaba un crecimiento interanual del comercio mundial en el 2T fue del 25%, hasta los 3.368 B de USD. En un año la cifra supera los 16.000 B de USD.

Ante la imposibilidad de lanzar medidas proteccionistas, todos los países (con menor o mayor eficacia***) se han lanzado a la devaluación competitiva de sus divisas con la finalidad de mejorar su balanza comercial y aumentar su crecimiento económico.

Las medidas de política monetaria no cuantitativa, que el mercado descuenta que adoptará la Fed en su reunión del 2-3/11, impulsan la depreciación del USD frente al EUR (y el resto de divisas), que algunos bancos sitúan en niveles de 1,43-1,45 para finales de año****.

Como vemos en los gráficos (pinchar para ampliar) EEUU es el país que más éxito está teniendo en este empeño.

¿Vamos hacia una “guerra” por la depreciación de las divisas como asegura el IMF?

*La próxima será el 11-12/11 en Seúl (ver detalles G20).
** La WTO, OECD y la UNCTAD son los organismos responsables de realizar el seguimiento de las posibles medidas proteccionistas llevadas a cabo por los países.
*** Brasil aumentó el impuesto sobre operaciones financieras (IOF) al 4%. Japón intervino vendiendo yenes ante la apreciación de su divisa hace 2 semanas, y el BoJ bajando los tipos de interés. Los chinos se niegan a apreciar significativamente el yuan...
*** Los Hedge funds, bancos centrales y empresas venden dólares americanos contra todas las divisas.

El Dow Jones se acerca a los 11.000 de la mano del ISM no manufacturero

Ayer el indicador ISM no manufacturero (NMI)* (web, inglés) de septiembre de EEUU se situó en 53,2 indicando que la actividad económica no manufacturera en EEUU está creciendo por encima de lo esperado por el mercado (52).

Desde abril hasta agosto había ido empeorando alcanzando su mínimo (este año) en agosto en 51,5 dejando en el aire el posible punto bajo de la serie, e incertidumbre respecto al comportamiento de los activos de riesgo** (ver gráfico inferior, pinchar para ampliar).

Entre los componentes del índice NMI destaca el buen comportamiento de los nuevos pedidos de clientes en septiembre subiendo 2,5 puntos hasta 54,9; mientras los inventarios descienden, señalando una contracción en la reposición de stocks en las empresas, hasta 47.

También es destacable el buen comportamiento de las exportaciones de NMI que han subido en septiembre*** 11,5 puntos hasta los 58, a pesar de que el 67% de los encuestados no realizan esta actividad.

Hoy tendremos: (11:00) los datos de crecimiento interanual del PIB en la zona euro (previsto 1,9%) y (14:15) la encuesta de empleo ADP de septiembre en EEUU (previsto + 20k, Agosto -10k).

*Un dato por encima de 50 indica crecimiento en el sector, mientras que por debajo indica contracción.
** Los datos pasados indican que la evolución del NMI está correlacionada con la evolución de esta encuesta con el comportamiento de activos de riesgo (V.g. S&P)
***Recordamos que durante el mes de septiembre el USD se ha estado depreciando durante todo el mes respecto al EUR (de 1,2644 a 1,3631).

La deuda nacional de EEUU asciende a 13,6 T de USD

Ayer Bernanke ofreció un discurso (web, inglés) sobre los retos del presupuesto federal y sus implicaciones económicas haciendo especial hincapié en el insostenible déficit de EEUU.

La disminución de los ingresos durante la recesión (dic/2007 a jun/2009) y durante la lenta recuperación económica, así cómo los incrementos del gasto para aliviar el crecimiento y salvar el sistema financiero, han deteriorado significativamente el equilibrio presupuestario* (web, inglés) en EEUU.

Mientras crezca la deuda, la economía de EEUU** tendrá mayores niveles de pagos por intereses propulsando aún más el déficit. La incapacidad de controlarlo y limitar la insostenible situación fiscal expone a EEUU a serios costes y riesgos económicos: limita el gasto de familias y la inversión de empresas***, reduce el empleo, a largo plazo sube los tipos de interés, reduce la productividad y restringe el crecimiento económico.

Las condiciones económicas actuales ofrecen pocas posibilidades de reducir el déficit. La promoción anticipada de la consolidación fiscal podría poner en riesgo la recuperación.

Sin embargo Bernanke defendió establecer un marco que limite con claridad el gasto federal con (1) normas presupuestarias (V.g. Unión Europea establece un déficit del 3% y una deuda/PIB menor al 60%), y (2) mejorar las reglas de pago compartido**** en los costes sanitarios (pay as you go) a largo plazo.

Los mercados no estarán dispuestos a prestar a un país cuya deuda crece indefinidamente, por lo que los ajustes fiscales deberán realizarse de forma progresiva, y en el largo plazo representan una oportunidad tanto por el lado de los impuestos como por el gasto.

Los inversores internacionales exigirán mayores intereses sobre la deuda, detrayendo recursos del país, vía pagos de intereses, para poder afrontar emergencias, recesiones, guerras o desastres naturales.

Mejorar el equilibrio presupuestario hoy contribuye a la estabilidad financiera, y a mejorar la perspectiva económica en el corto plazo.

*Los niveles de deuda sobre PIB han llegado a los niveles de después de la segunda guerra mundial.
**La deuda nacional de EEUU asciende a 13,6 T de USD (ver el reloj de deuda de EEUU).
*** Al reducir la confianza en las previsiones económicas a largo plazo y generando incertidumbres sobre impuestos futuros y el gasto gubernamental.
**** En EEUU, el número de trabajadores pagando impuestos aumenta a tasas menores que el de las personas que reciben beneficios del sistema. A medida que la población envejece los gastos sanitarios y las pensiones aumentan, disminuyendo las posibilidades de lograr un equilibrio presupuestario.

La consolidación fiscal debe practicarse desde el lado del gasto según el IMF

El jueves pasado el IMF publicó un estudio* (pdf, inglés) sobre las consecuencias macroeconómicas de la consolidación fiscal** en el corto plazo.

Según el estudio, en los casos dónde se cuestiona la solvencia de un país, rebajar el déficit presupuestario de forma estructurada podría contribuir a un aumento de la confianza de familias y empresas en el corto plazo***.

Los principales efectos macroeconómicos, en un plazo de 2 años, para una consolidación fiscal de un 1% del PIB son los siguientes:

1) La consolidación fiscal tiene un efecto negativo en la actividad económica. El PIB se contrae un 0,5%, consumo e inversión un 1% y el desempleo aumenta un 0,3%.

2) Los tipos de interés a corto plazo bajan**** aprox. 20 bps mientras que los tipos de los bonos a 10 años disminuyen unos 15 bps.

3) La reducción del déficit genera una depreciación de la divisa, en términos reales, de un 1,1% y, vía mejora de la competitividad, las exportaciones limitan la contracción de la actividad económica a un 0,5%.

4) Las consolidaciones fiscales basadas en reducción del gasto tienen efectos contractivos menores***** sobre la actividad económica (0,3% en PIB) que aquellas que están basadas en aumentos de impuestos (1,3% en PIB).

5) La reducción del déficit lleva a una reducción de la deuda soberana y de los intereses pagados por esa deuda. Esto aumenta la inversión privada y reduce los impuestos futuros. El efecto estimado de una reducción de la deuda sobre PIB del 10% es de un aumento de la actividad económica en un 1,4% en el largo plazo.

6) Los efectos de una reducción del déficit en un contexto de alto riesgo soberano (V.g. Irlanda, Portugal) son menos contractivos por el aumento de la confianza que conlleva la consolidación fiscal (el PIB cae un 0,4% en promedio).

Como conclusión: las consolidaciones fiscales reducen la actividad económica en el corto plazo pero en un contexto de alto riesgo soberano, realizándolas vía recorte del gasto, con una divisa propia y con apoyos vía política monetaria su efecto contractivo sobre el PIB es menor.

¿Será necesaria una ronda de recortes adicionales en los próximos meses?

*Basado en las consolidaciones fiscales realizadas en economías desarrolladas en los últimos 30 años.
** Reducción del déficit: vía aumento de impuestos o reducción del gasto.
***Desde la perspectiva Keynesiana sólo puede llevar a una reducción de la actividad económica en el corto plazo.
****Esto no es posible en el caso de que los tipos de interés marginales del banco central estén cercanos a 0% (V.g. EEUU). No se considera el efecto del QE.
*****Las reducciones del gasto afectan más a la depreciación de la divisa y a la reducción de tipos de interés que los aumentos de impuestos.